מה זה בכלל
אקספלורציה נפט היא שלב החיפוש בתחילת שרשרת הערך של תעשיית האנרגיה, מה שמכונה upstream. זו הנקודה שבה חברה יוצאת לשטח עם גיאולוגים, מפות וסקרים גיאופיזיים ומנסה לענות על שאלה פשוטה אבל יקרה מאוד: האם יש כאן נפט או גז בהיקף שמצדיק פיתוח מסחרי.
בשלב הזה אין קידוחי הפקה, אין צנרת, אין תזרים. יש רק הוצאה של הון על מחקר, סקרים סייסמיים, זכויות קונססיה וצוותי הנדסה. במונחים של דוח רווח והפסד זה שלב שבו הכסף נשרף והסיפור למשקיע הוא בעיקר על פוטנציאל עתידי.
מבחינת שוק ההון, מניות אקספלורציה נפט וגז נסחרות כנגזרת של ציפיות. השווי מבוסס על מה שאפשר לגלות בעתיד, לא על מה שכבר נמכר. כל שינוי בסיכוי לגילוי כלכלי, אפילו על בסיס מקטע מידע אחד מתוצאות קידוח, יכול להזיז את המניה בעשרות אחוזים ביום.
שלבי הסיכון
המסלול הקלאסי של אקספלורציה נפט וגז מתחיל בסקרים סייסמיים. החברה יורה גלי קול אל תת הקרקע ומודדת את האופן שבו הם מוחזרים. על בסיס העיוותים מתקבלת תמונה תלת ממדית גסה שמצביעה על מבנים גיאולוגיים שיכולים לכלוא נפט או גז. בשלב הזה רמת אי הוודאות מקסימלית, אבל גם עלות ההון יחסית נמוכה לעומת קידוח בפועל.
השלב הבא הוא קידוח אקספלורטורי ראשון. כאן עוברים מתמונה סייסמית לנתונים פיזיים מהבאר. עלויות הקידוח בים עמוק יכולות להגיע לעשרות ומאות מיליוני דולרים לבאר אחת. עם תחילת הקידוח הסיכון לטעות גיאולוגית עדיין גבוה, אבל אם יש הצלחה השוק מתמחר את הקפיצה בסיכוי לשווי מהותי הרבה לפני שמישהו מוכר חבית אחת.
אם בבאר הראשונה מאתרים הצטברות של נפט או גז, עוברים לשלב הגילוי. כאן בוחנים את איכות המאגר, לחץ, חדירות הסלע, יחס גז לנפט ותנאים טכניים נוספים. הסיכון העיקרי כבר אינו אם יש הידרו-קרבונים, אלא האם אפשר להפיק אותם בקצב ובעלות שיצדיקו השקעה בפרויקט.
השלב האחרון בשרשרת הסיכון הוא הערכת רזרבות. חברות מכרות מודדות את נפח המאגר, בונות מודלים להפקה לאורך שנים ומעריכות כמה נפט וגז ניתן להפיק בצורה מסחרית. בשלב הזה הסיכון הטכני יורד דרמטית, אבל תג המחיר של הנכס כבר גבוה. מי שנכנס מוקדם נחשף לקפיצת ערך גדולה יותר, אבל גם לסיכון של מחיקה מלאה.
השפה שצריך להכיר
הטרמינולוגיה של אקספלורציה נפט וגז ייחודית ומשפיעה ישירות על האופן שבו שוק ההון מתמחר סיכון. כשחברה מדווחת על רזרבות 2P היא מדברת על שילוב של proven ו probable. כלומר כמויות שההסתברות להפקתן נחשבת גבוהה יחסית, על בסיס נתוני קידוחים, מבחני הפקה וסקרים.
לעומת זאת רזרבות 3P כוללות גם possible. זה השכבה האופטימית במודל, נפחים שיכולים להיות ניתנים להפקה בתרחישים חיוביים מאוד. מבחינת משקיע ישראלי, 3P זה המספר שמספר את סיפור הפוטנציאל המקסימלי, בעוד 2P הוא עוגן שמרני יותר שמשמש בדרך כלל אנליסטים לבניית מודלים של שווי.
מונח נוסף שחוזר בדיווחים הוא farm-in. מדובר בסיטואציה שבה שחקן חדש נכנס לפרויקט קיים ומשלם, לרוב באמצעות מימון של קידוחים עתידיים, כדי לרכוש חלק בזכויות. עבור חברה אקספלורציה קטנה, עסקת farm-in עם שותף בינלאומי היא חותמת אמון טכנית ופיננסית וגם דרך להפחתת סיכון, כי צד שלישי מממן חלק גדול מההשקעה.
Concession היא זכות החיפוש וההפקה שהמדינה מעניקה לחברה או לקונסורציום. תנאי הקונססיה קובעים כמה זמן יש לחברה לבצע אקספלורציה, אילו השקעות מינימום היא מחויבת לבצע, ומה מבנה חלוקת הרווחים ותמלוגי המדינה אם יתבצע גילוי מסחרי. המסגרת החוזית הזו משפיעה על כל מודל כלכלי של הפרויקט ולכן גם על הערכת השווי בשוק.
ישראל בהקשר
עבור המשקיע הישראלי, אקספלורציה נפט וגז היא לא תיאוריה מופשטת. NewMed Energy יושבת כבר היום על שדות מפותחים כמו לווייתן, אבל ממשיכה להחזיק רישיונות חיפוש בים התיכון ומדגימה כיצד שווי של חברת אנרגיה משתנה כאשר היא עוברת מסטטוס חיפוש לסטטוס הפקה.
Ratio Petroleum פועלת בזירות אקספלורציה מוקדמות יותר, עם רישיונות בים התיכון ובאזורים נוספים, תוך דגש על פוטנציאל גיאולוגי שעדיין לא תומחר במלואו. Eco Atlantic מציגה מודל אחר עם פעילות באגן גיאנה ובמערב אפריקה, ומדגימה איך חברות עם זיקה לשוק הישראלי פועלות בשווקי אקספלורציה גלובליים מחוץ לישראל.
שווי החברות האלה עולה ויורד בהתאם לציפיות לגלים הבאים של קידוחים, לשינויים ברגולציה המקומית והבינלאומית ולמחירי האנרגיה בעולם. אותו בסיס מקצועי של אקספלורציה נפט מקבל ביטוי שונה בכל חברה, לפי מבנה הנכסים ורמת הסיכון הגיאוגרפי והפוליטי.
הסיכון האמיתי
הנתון המרכזי שצריך להיות על המסך של כל משקיע אקספלורציה נפט הוא שיעור ההצלחה בקידוחים. בממוצע עולמי, היחס נע סביב בין 1 ל 5 לבין 1 ל 10 קידוחים שמסתיימים בגילוי מסחרי. כלומר רוב הבארות יבשות או לא כלכליות, גם אם המודלים הסייסמיים היו משכנעים.
במצב כזה מניית אקספלורציה נפט וגז מתנהגת כמו אופציה ארוכת טווח על תגלית. החברה לא מוכרת נפט, היא מוכרת ציפייה. הערך בשוק מבוסס על ההסתברות שתגיע לנקודת איזון ולאחריה לרווחיות גבוהה, מול הסיכוי שתישאר עם רצף של קידוחים כושלים ומחיקת הון.
המשקיע הישראלי שנכנס לסקטור צריך להתייחס להשקעה כהימור מחושב: לנתח את איכות הצוות הטכני, היסטוריית ההצלחות, תנאי הקונססיה ומבנה המימון של הקידוחים. ככל שהחברה ממונפת יותר, וככל שחלק גבוה יותר מהעתיד שלה תלוי בקידוח אחד או שניים, כך התנודתיות במניה קיצונית יותר סביב כל עדכון מהשטח.
אקספלורציה בתחום הנפט והגז מציעה פוטנציאל תשואה שמעט סקטורים בשוק מסוגלים להציג כאשר מתבצע גילוי משמעותי, אבל המחיר הוא אפשרות ריאלית להפסד מלא על ההשקעה בלא מעט תרחישים. מי שבוחר להשתתף במשחק צריך לוודא שהחשיפה היא חלק ממערך תיק רחב, ולא הפוזיציה היחידה שסוחבת עליו את כל הסיכון.
כתיבת תגובה